焦煤能否成为黑色的成本支撑？

结论：随着国内煤矿复产，蒙古煤进口恢复，海运煤进口增加，3月份整体焦煤供应将呈不断增加的状态，而钢厂维持减产，焦煤需求仍受抑制。在供需格局边际走弱，海外疫情又导致市场预期转差，产业链现实压力传导的情况下，焦煤价格有下行压力，焦煤在黑色产业链中的成本支撑并不牢固。

供给持续恢复，偏紧格局缓解：

当前国内煤矿持续复产，煤矿开工率已恢复至103%，接近去年同期的96%，焦煤产量也有了大幅提高，运输瓶颈已基本解除。进口方面，蒙古煤将于3月15日恢复通关，国外疫情的蔓延影响海运煤需求，海运煤流向中国的比例将提高，进而加速国内焦煤供给偏紧格局的缓解。

高炉降负荷，煤焦需求受抑制：

终端需求的恢复是慢变量，导致钢材库存累积，前期钢厂主要以减废钢的方式减产，后期将以高炉停产检修、降低高炉生产负荷的形式进行，预计三月份铁水产量仍将下降。而当前焦化厂处于提产期，在高炉铁水产量仍有减量压力的情况下，焦化厂的提产将导致焦炭利润压缩，焦炭产量进一步提升的空间也有限。整体而言，焦煤需求在3月份将相对承压。

供需边际走弱，焦煤有下行风险：

春节以来，无论是国内焦煤还是进口焦煤，价格均出现明显上涨，但3月份整体焦煤供需格局在边际走弱。目前焦炭已完成第一轮提降，在黑色产业链利润压缩的背景下，焦煤继续上涨的难度不断加大，在焦炭降至低利润时，焦煤的成本支撑或并不稳固。焦煤期货则更多由远期进口煤定价，在供需基本面边际走弱，海外疫情又导致市场预期偏悲观的情况下，对炼焦煤的估值可能也有所降低，短期内也面临下行压力，趋势上涨的仍需等待疫情的控制及终端需求的真实回归。

正文

焦煤位于黑色产业链最上游，供需同时受到了疫情的影响，供给的短缺也使得焦煤价格在黑色产业链中最为坚挺，我们在2月14日的报告《复工节奏 ，如何影响煤焦走势》中指出煤矿及运输的恢复或早于终端，双焦供需最紧的时期正在过去，在2月25日的报告《海外疫情是否成为黑色金属的又一只黑天鹅》中提示在市场预期转差、钢材高库存压力传导的背景下，焦煤期货价格将有部分下跌风险，整体来看，煤焦市场的运行也符合我们的预期。

近一周来，海外疫情加速蔓延，国内各行业复产稳步推进，焦煤的供需格局有哪些变化？焦煤能否成为黑色产业链的成本支撑？在此，我们予以探析：

一、焦煤供给：供给持续恢复，偏紧格局缓解

1、国内：煤矿复产，运输恢复，国内产量提升

煤矿的生产具有典型的季节性特征，主要体现在春节煤矿的停产放假，一般停产时间在10天，在正月十五后多数煤矿生产即可恢复正常。2020年，由于国内疫情的爆发在春节前后，适逢煤矿停产放假时间，出于对疫情管控的需要，煤矿复产时间大幅延迟，同时各地实施道路运输管控，“封村封路”现象较为普遍，而汽运在焦煤的运输中的占比又较高，造成焦煤供应短缺。

随着疫情防控的有序推进，国内疫情形势出现积极变化，在2月10号以后，各地政府开始“疫情防控”与“复工复产”同步进行，停产煤矿的复产进度才开始加快。从煤矿的权重开工率来看，节后第三周（2月14号）时，开工率只有去年同期的80%。从政策的导向来看，各地政府鼓励在确保疫情防控的前提下积极复工复产，因此煤矿的实际复产情况更多取决于企业行为，核心限制环节在于人员的到岗情况，而外省务工人员在煤矿员工中的占比并不高，部分外地员工返岗后的14天隔离也并不影响煤矿的整体开工，根据汾渭能源的调研统计，在节后第五周（2月28）时，煤矿的权重开工率已恢复至103%，接近去年同期的96%，实际焦煤产量也有了大幅提高。

煤焦企业的连续生产，离不开物流的通畅，从2月初的“封村封路”、到2月上旬的持“通行证”通行，再到交通运输部减免疫情期间的高速通行费，原料运费有了一定的降幅，如山西发往河北、山东等地的重点线路汽运线路运费降幅在40-50元/吨，山西省内短途运费也有下降。整体来看，近期焦煤的运输瓶颈已基本解除。

2、进口:当前进口量少，潜在增量较大一直以来，进口焦煤是国内焦煤供应的重要补充，且在焦煤总供给中的占比不断提高，2019年全年进口占比已超过15%，从焦煤的进口来源看，主要有蒙古煤以及海运煤两个大类，由于焦煤的进口种类多为主焦煤，因此进口在焦煤供应体系中的具有不可替代的作用。

1）蒙古：3月中旬进口恢复，潜在进口量较多2月10日蒙古国决定关闭中蒙边境口岸以来，蒙古国的对华煤炭出口业务被迫暂停，受疫情的影响，蒙古国对口岸恢复的时间也是一波三折，在3月1日蒙古国家特别委员会举行了第八次会议，除研究决定了提前两小时解除“封城”措施的期限外，还专门研究了关于向中国恢复出口和运输煤炭、石油等问题，会议认为如果能提前做好相关的各项准备工作，恢复煤炭、石油出口和运输，就不必非要等到15日以后才开通，因此蒙煤的通关恢复可能提前在3月中旬左右。

从蒙古煤的销售范围来看，通关后的蒙古焦煤主要销往西北、华北、东北地区的钢焦企业，在中蒙口岸关闭后，由于焦煤供给的偏紧，内蒙、唐山焦煤价格已出现50-100元/吨的上涨。2019年，蒙古国月均焦煤出口量283万吨，假设蒙煤进口3月15日恢复，进口的影响量在300万吨左右，但实际而言，蒙方只是关闭中蒙边境的口岸运输，蒙方煤矿的生产并未完全停止，且口岸也有焦煤库存可用于短期的拉运，在通关恢复后，通关效率的提升或部分追回2月份蒙煤进口的损失。

从蒙古国经济结构与对华政策来看，蒙古国经济结构单一，煤炭、铜矿、铁矿等大宗商品的对外贸易是其主要经济来源，根据世界银行的统计，2018年蒙古国GDP总量仅为130亿美元，煤炭出口金额约30亿美元，在蒙古国经济中的占比较高，而蒙古的对外贸易国主要为中国，蒙古国也有意将煤炭出口量提高至4000万吨以上。另外2月28日蒙古国总统巴特图勒嘎访问中国，并向中方赠送3万只羊，整体对华政策向积极方向发展，因此，在中国疫情得以控制，口岸通关恢复后，蒙煤进口也将呈快速恢复的状态。

2）海运煤：海外疫情蔓延，出口至中国比例或提高

我们在2月25日的报告《海外疫情是否成为黑色金属的又一只黑天鹅》焦煤部分指出由于海外疫情的蔓延，全球贸易经济活动将一定程度受影响，以日韩、欧洲为代表的钢铁需求承压，由于海外钢材需求的萎缩，海外钢厂生产负荷也将被动降低，进而影响上游炼焦煤需求。

从海外疫情的发展来看，当前海外疫情正处于爆发初期，目前疫情较为严重的地区主要有日韩、伊朗、欧洲等国，目前疫情并未直接影响到海外钢厂的生产，但下游企业已有受疫情停产的情况出现。2月28日，韩国现代汽车一家工厂由于员工感染被迫停产，日本也出现因零配件短缺而被迫停产的企业，这将进一步传导至上游钢铁-煤炭行业，另外需警惕的是日韩等国钢铁行业集中度较高，若钢铁企业自身出现疫情，也将出现减产影响焦煤需求。

而焦煤的主要出口国家澳大利亚也有疫情出现，后期也有爆发的可能，但澳洲人口密度较低，焦煤矿多为露天开采，机械化程度较高，人员集中度小于制造业平均水平，因此，综合疫情对国际炼焦煤的供需来看，需求受疫情影响更大，因此海运煤市场或向供应宽松方向发展，富余的焦煤供应流向中国的比例也将提高，进而加速国内炼焦煤市场从供给偏紧向宽松方向的转变。

二、焦煤需求：高炉降负荷，煤焦需求受抑制

虽然当前国内疫情得到了初步控制，政府也在鼓励各行业的复工复产，但企业在复工的同时，也面临“疫情防控”的压力，特别是外来务工人员、流动人口占比较大、劳动密集型的行业，面临的防控压力会更大。从终端的需求的启动情况来看，地产、基建、制造业等钢材主要下游行业的需求恢复是慢变量，当前钢材实际需求仍低于产量，这也造成了钢材库存的大幅累积。在需求缓慢恢复，库存加速累积的背景下，或进一步倒逼钢厂增加检修减产比例，前期长流程钢厂主要以减少废钢添加的方式减产，后期将以高炉停产检修、降低高炉生产负荷的形式进行，预计三月份铁水产量仍将下降。

从独立焦化厂的生产来看，当前焦化厂处于提产期，主要是由于焦化仍维持部分利润，焦化厂开工意愿较高，因而短期内焦煤需求稳定，但在高炉铁水产量仍有下行压力的情况下，焦化厂的提产将导致焦炭利润压缩，焦炭产量进一步提升的空间也较为有限，整体而言，焦煤需求在3月份将相对承压。

三、焦煤价格：供需边际走弱，焦煤有下行风险

春节以来，在国内疫情的影响下，由于焦煤供应的短缺以及运输的矛盾，无论是国内焦煤价格还是进口焦煤价格，均出现明显上涨，但目前多数煤矿已复产，运输的矛盾也已基本解决，焦煤进口量也将增加，3月份整体焦煤供应将呈不断增加的状态，而3月份煤焦需求仍将受到较大抑制，整体焦煤供需格局在边际走弱。目前焦炭价格已完成第一轮提降，在黑色产业链整体利润不断压缩的背景下，焦煤价格继续上涨的难度不断加大，预计在焦炭仍维持一定利润的情况下，焦煤或保持弱稳状态；在焦炭降至低利润时，届时将考验焦煤的成本支撑，而由于终端需求启动较慢，焦煤的成本支撑或并不稳固，焦煤价格也面临下跌压力。

焦煤期货则更多由远期进口煤定价，既有基本面的现实又有对未来的预期，在供需基本面逐渐走弱，海外疫情又导致市场预期偏悲观的情况下，对炼焦煤的估值可能也有所降低，短期内焦煤期价也将面临下行压力，趋势上涨的仍需求等待疫情的控制及终端需求的真实回归。