实物黄金总供应和需求上的误区(下)_

金子比作为商品更多的是货币

GFMS的平衡模型的最大缺陷是它描绘黄金更多地作为商品而不是货币。在供应侧它关注的是矿产量和从旧制成品回收的黄金，而需求方关注的是新制成产品的零售。按照公司的说法，生产(供应)多少对应着消耗(需求)多少。然后将官方部门、ETF和交易所库存变化添加到余额中。GFMS的这种商品供需平衡方法对黄金的本质及其价格形成产生了根深蒂固的误解。

易腐商品的价格主要由每年生产多少对应着消耗(用掉)多少来决定。然而，黄金是永恒的，它不能用掉，其交换价值主要是基于其货币应用，从货币，或钱，如果你愿意。逻辑上，它的交易的最大的部分是在地上储备中。从我的角度看，__矿山供应的影响，每年增加地面库存大约1.5%，零星销售对黄金价格形成的影响并不如普遍所认为的那样大。

回到GFMS。看看下面的图片，显示他们2015年的供需流程。

图10.由GFMS提供。 2015年__供需流动。

GFMS假设总供应是矿产金加上一些回收金，用于满足首饰需求，加上零售投资、工业制造和官方部门采购。他们提出的方式是误导。这些供需流动不完整;他们认为黄金像任何其他商品一样交易。但是机构供需对地面存金起什么作用呢?这个交易将黄金定义为国际货币。

让我们做另一个比较;这一次是在GFMS称作可识别的投资需求之间调用，由下列内容组成：

“零售金条和金币与ETF需求

对我来说，我认为一种更加纯粹的投资需求应包括：

“零售金条和金币、ETF需求与机构需求

根据我的估计，2015年，中国的机构需求约占1400吨(图4)。在GFMS“2016年黄金年鉴”第15页[我添加的括号]：

总[__]可识别投资... 2015年增长5%，达到990吨。

这是GFMS的__可识别投资(990吨)和表观中国机构需求(1400吨)之间的相当大的吨位差数。我们还应该考虑到非表观的机构需求，在瑞士这样的贸易中心转手的黄金。不幸的是，我们不能总是度量机构的供需，但这不能证明否认其存在。

看看下面的图表显示了巨大的差异。在下一章中，我们将专门讨论投资需求与黄金价格的关系。

图11. 2015年__黄金投资需求。

我的观点是：许多黄金市场参与者和观察家认为总供给和需求只是冰山一角。这真的是一个由公司制造的令人吃惊的误解。

当观察图1中的GFMS平衡时，其不完全性是不言而喻的。在图的底部，我们可以看到称为“净余额”的一行，它反映了总供应和总需求之间的差。根据GFMS的说法，如果“净余额”是一个正数，__黄金市场有一个盈余，如果“净平衡”是负数，市场则有一个短缺。在现实世界中，这个数字是不成立的。黄金的供需根据定义总是相等的。没有买家就不能卖黄金，没有卖家就不能买黄金。此外，黄金市场是有深度和流动的。那么，GFMS平衡的总供给和总需求之间的差是怎么来的呢?正如我之前所证明的，因为GFMS不包括在现实中实际造成这个差并且大得多的机构供应和需求。在所有简称之为，“净余额”的项目揭示了他们的数据是不完整的。

让我们再深入一步。“净平衡”如何在现实世界中存在，例如在2009年?根据GFMS，2009年黄金市场的盈余为394吨。但如何?是矿山留下了394吨黄金无法卖出?还是一些超国家实体决定吸收这些盈余来平衡市场?当然，这不会发生。总供给和总需求总是相等，但GFMS没有记录所有的交易。

此外，在我看来，“盈余”和“短缺”不适用于黄金。黄金没有赤字;总会有供应。只不过要合适的价格。有时凯恩斯派经济学家声称，世界上没有足够的黄金作为__储备货币。奥地利经济学家然后回答说，在合适的价格总是有足够的黄金。我同意奥地利人，他们的论点也证实了为什么黄金没有赤字。

有更多的证据，GFMS提出的“净余额”项目是无意义的。虽然根据GFMS，市场在2009年有394吨“盈余”，在那一年的价格上涨了25%。这没有经济意义。盈余表明价格下降，而不是相反。有迹象表明，GFMS平衡中提出的机构供需往往与黄金价格负相关，如2005年、2006年、2009年、2010年和2014年(见图1)。总之，GFMS的机构供需不仅不完全，所以“净余额”项目在价格方面具有误导性。下面是一些图表来证明这个结论。

如果我们绘制“净平衡”与年底的黄金价格，我们可以看到相关性往往是负的。看下图。绿色“净平衡”立柱显示与黄金价格正相关，红色立柱显示负相关关系(注意，左轴反转，为了使“赤字/盈余”和黄金价格之间的关系更为清晰)。正如你可以看到，近一半的“净平衡”立柱是与黄金价格负相关的。

图12. GFMS的黄金市场“净平衡”与黄金价格。

如果2014年的“净余额”与价格正相关或负相关，我们可能会发生争吵。我说相关性是负的，因为2014年的美元黄金价格保持平稳，但在所有其他主要货币是上涨的，与GFMS提出的“盈余”相反。

请注意，虽然“净余额”项目通常与黄金价格负相关，但 “2016年黄金年鉴”GFMS在第9页中说：

在净余额方面，2015年是黄金市场保持盈余的第三年，因此熊市继续下跌并不奇怪。

还有第14页，预计__矿产产量的减少和需求的逐步恢复将使实物盈余在2016年变少，为黄金价格提供支持并为更好的前景奠定基础。

GFMS喜欢假装任何从它们的平衡产生的“盈余”或“赤字”与价格相关，但事实表明这不是真的。

让我们绘制GFMS(图1)“实际盈余/赤字”对黄金价格的关系。这导致甚至更负的相关性。

图13. GFMS黄金市场“实际盈余/赤字”与黄金价格。

这项工作表明，由GFMS平衡产生的“盈余”或“赤字”与黄金价格之间的正相关只是一个巧合。当人们意识到他们的供应和需求数据不完整时，不会感到惊讶。

值得注意的是，上一张图表是在2016年黄金年鉴中公布的，但GFMS选择不反转左轴，并且不透露我们所看到的是盈余还是赤字。因此，最大的盈余(2006,2007,2009,2010)似乎与价格上涨相关，尽管实际上正好的相反。将下面的图表与上面的图表进行比较。

图14 来自GFMS。

GFMS还发布银的供应和需求余额(与金相当的货币金属)。对于银，GFMS介绍的“盈余”或“赤字”与价格的关系甚至更弱。

图15. GFMS的银市场“净平衡”与银价，发表在“2016年白银年鉴”中。

图16. GFMS白银市场“实物盈余/赤字”与白银价格之间的关系，在2016年白银年鉴中发布。

根据GFMS，白银市场总是赤字，但价格有涨有跌。显然，GFMS忽略了衡量银的机构供应和需求。

在我看来，当黄金矿业服务公司(GFMS)几十年前成立时，他们犯了一个错误，采取商品供应和需求的平衡方法。当然，他们有最好的意图，他们收集情报和检索市场数据。但我们必须意识到这不是全部的情况。 GFMS不公开最重要的数据。

当谈到什么驱动黄金的价格，GFMS和我都同意，它取决于黄金作为一种货币在__经济中的作用。当阅读2016年黄金年鉴的“价格和市场展望”一章时，GFMS分享其对黄金价格的见解。提到的因素有：

►__股市的动荡

►中国硬着陆

►中东的地缘政治紧张局势

►中央银行刺激政策(货币宽松)

►__经济疲弱

►中央银行的利率政策

►低风险资产/避险需求

因此，如果这些因素驱动黄金价格，这在什么供应和需求类别会实现?(大)投资者会买卖首饰吗?还是金条?我认为是后者。根据我的分析，黄　金价格在很大程度上取决于机构需求，以及较小程度上取决于ETF和零售金条和金币需求。

让我们做一个练习，看看什么实物黄金供需趋势与价格相关。 GFMS平衡的大部分供应来自矿产金、GFMS平衡的大部分需求来自首饰消费。但是，如果我们在图表中绘制这些量与黄金的价格，则没有推拉的关系。例如，当2002年至2011年的黄金价格飙升时，首饰消费并没有上升。也没有超过矿产金供应。相反，在下面的图表中可以看到。这是因为首饰需求对价格敏感 - 当价格上涨时，首饰需求下降，反之亦然。首饰需求不推动黄金价格。

图17. GFMS黄金零售需求与矿产金和回收金供应对黄金价格

我还增加了零售金条和金币需求。有意思的是，零售金条和金币需求一方面是价格驱动因素，与黄金价格同步上下移动，另一方面，当黄金价格下跌时，价格敏感性可能会短暂上升。

在机构和ETF 的供应和需求中可以看到实物供需与金价之间的最佳相关性。西方最大的黄金交易中心之一是英国，也是伦敦黄金市场的主场，也是最大的名为GLD的ETF基金的黄金存放地。英国国内没有矿山生产黄金，没有精炼厂，国家的黄金需求在更大层面上是可以忽略不计的。因此，通过衡量英国的净流量(进口减去出口)，我们可以得到西方机构和ETF需求和供应的数据。例如，如果英国是一个净进口国 - 进口需求大于出口供应 - 表明地面库存的净增加。大约三分之一的英国净流量对应于ETF库存变化，其他三分之二反映纯粹的机构性供应和需求。